穿透舆论迷雾，北京环球影城哪一面才是真相？

导语： 一边是现场游客的火爆，另一边是网络上的悲观舆论，这让公众颇为困惑，到底什么才是北京环球影城的真相？ 路言/作者 砺石商业评论/出品 1 现场实况与网络舆论的巨大反差 11月中旬的一个工作日，位于北京通州的北京环球度假区，气温已经低到需要穿羽绒服的程度。在文旅行业，这段时间通常被称作淡季，一些原本收费的知名文旅项目，都纷纷开始免费向游客开放，以维持园区内餐饮、零售业务所需的基础客流量。 而在这个工作日，笔者来到北京环球度假区，却看到了一番不一样的景象。从上午10点开始，一直到晚间时分，整个园区内一直人头攒动，没有任何淡季的冷清迹象。旺季期间，北京环球度假区更是人潮汹涌。 北京环球影城的火爆，并非只是笔者的主观感受，第三方机构的数据报告也证实了这一点。TEA《2025全球体验指数》显示，北京环球影城2025年接待游客980.4万人次，自2022年的约430万人次起步，连续四年增长并创历史新高。据园区官方披露，2026年8月、9月入园客流再次刷新历史纪录，第三季度游客接待量实现双位数增长。 与园区客流火爆形成鲜明对照的，是最近一个月在网络上持续出现的对北京环球度假区的悲观舆论。由于北京环球度假区的股东之一、并表方康卡斯特发布的第三季度财报显示，截至2026年9月30日，其纳入合并报表的北京环球度假区相关资产约77亿美元，负债约78亿美元。由此，一批以北京环球影城“净资产为负”“资不抵债”为噱头的文章，在网络上被广泛传播。 一边是现场游客的火爆，另一边是网络上的悲观舆论，这让大量公众颇为困惑，到底什么才是真相？ 为了弄清楚其背后的真实逻辑，笔者专门对北京环球度假区的财务与业务状况进行了详细研究。研究之后，笔者发现北京环球影城不仅经营状况良好，其独特的商业模式与核心能力，或许正是理解北京环球影城长期经营潜力的重要线索。 2 财务数字背后的真相 在康卡斯特披露的北京环球影城财务信息中，最让公众疑惑的是“净资产”这个指标。而熟悉企业财务与价值评估的读者会知道，“净资产”在衡量一家企业真实价值时，参考价值很小。例如，在资本市场中，市值数倍乃至数十倍于净资产的公司比比皆是，因为企业价值看的是未来现金流的折现，以及支撑企业未来现金流的核心能力。 对北京环球度假区这样一座将数百亿元一次性凝固为建筑、设备、场景与土地的项目，净资产的失真尤其明显。其绝大部分投入会在财务报表中形成固定资产，按建造成本入账，随后逐年折旧。相反，北京环球度假区的差异化商业模式、核心能力、区位稀缺性、用户口碑与每年近千万人次的游客，在会计上大多不构成可确认资产。 在财务报表上，资产端只是记下了花钱的部分，而没有记录下真正最值钱的部分。 另外，按现行租赁会计准则的规定，企业的长期经营租赁不只是计入当期费用，还要在租赁开始日就把整个剩余租赁期内尚未支付的租金义务确认进资产负债表。在北京环球影城的财务报表中，有相当比例的负债都是租赁负债，这意味着其将未来需要支付的长期租赁费用提前计入了负债端，这进一步拉大了账面数字与经营现实之间的距离。 随着企业持续经营，折旧终有终点，当主要设施完成折旧摊销之后，同样的收入对应更低的成本，账面利润会显著改善；银团贷款按计划偿还，财务费用也会逐年下降。届时，北京环球影城有望迎来利润端的释放与资产负债表的明显改善。不过，对于大型重资产项目而言，从前期巨额投入到利润逐步释放，往往需要经历较长的经营周期。 也正因此，评价一个刚开业五年的超大型重资产度假区项目，不能仅凭现阶段的账面亏损作出判断。外界常拿上海迪士尼“开业首年即盈利”来对比北京环球影城，但这其实是一种误读。只要稍微拆解一下公开口径就会发现，上迪当年的“盈利”并非会计净利润转正，而是运营层面的“收支平衡”——当时数以百亿计的固定资产折旧与贷款利息依然在账面之下，压着净利润。对齐到同一套运营逻辑，北京环球影城在2022年第三季度（开园刚满一年）同样由康卡斯特披露了“首次季度经营盈利”，此后其调整后EBITDA在多个统计期间持续为正，此前曾达到约2亿美元，截至2026年9月末的过去12个月仍为正，约1亿美元。换言之，在扣除折旧、利息与所得税之前，这两座乐园在早期的经营现金流都已经跑通了。正如上迪当年一样，北京环球影城现阶段账面上的巨额亏损，只是超大型重资产项目在开业前五年必经的“折旧与利息集中释放期”投影，而不是经营上的失败。 此外，客流与账面利润从来不是简单的线性关系。即使是已运营十年的上海迪士尼，2023年至2024年乐园游客量从约1400万人次增至1470万人次，但中方股东申迪集团合并净利润却从22.11亿元降至18.58亿元，2025年进一步降至12.81亿元。申迪集团利润不等于上海迪士尼乐园自身利润，但这一对照足以说明：用单一年份净利润或净资产给重资产主题乐园下结论，容易看偏。 再从